Στουρνάρας: Η κατάσταση στην Ουκρανία αυξάνει την αβεβαιότητα

Η συνέντευξη του Διοικητή της Τράπεζας της Ελλάδος Γιάννη Στουρνάρα στο Reuters έχει ως εξής:

Ε: Μετά την τελευταία συνεδρίαση νομισματικής πολιτικής του Διοικητικού Συμβουλίου της ΕΚΤ, οι αγορές άρχισαν να αναμένουν ότι στη συνεδρίαση της 10ης Μαρτίου η ΕΚΤ θα ανακοινώσει ταχύτερο ρυθμό άρσης της ποσοτικής χαλάρωσης, ανοίγοντας το δρόμο για αύξηση των επιτοκίων. Αλλά εν τω μεταξύ έχει κλιμακωθεί η κατάσταση στην Ουκρανία. Πώς αλλάζει αυτό τις εκτιμήσεις σας;

A: Η κατάσταση στην Ουκρανία αυξάνει την αβεβαιότητα. Κατά την άποψή μου, η εξέλιξη αυτή βραχυπρόθεσμα θα έχει πληθωριστική επίδραση – δηλαδή οι τιμές θα αυξηθούν, λόγω του υψηλότερου ενεργειακού κόστους. Όπως γνωρίζετε, η Ευρώπη εξαρτάται από το ρωσικό φυσικό αέριο κατά ένα ποσοστό γύρω στο 40%. Μεσομακροπρόθεσμα όμως, θεωρώ ότι οι συνέπειες θα είναι προς την κατεύθυνση της μείωσης του πληθωρισμού, μέσω των δυσμενών επιπτώσεων στο διεθνές εμπόριο και βεβαίως μέσω της ανόδου των τιμών της ενέργειας. Γι’ αυτό και θα συνιστούσα μια προσεκτική στάση. Δεν νομίζω ότι πρέπει να προκαλέσουμε πρόσθετη αβεβαιότητα πέρα από αυτή που ήδη υπάρχει λόγω της κατάστασης στην Ουκρανία.

Ε: Τι εννοείτε λέγοντας «προσεκτική στάση»;

A: Εννοώ ότι, κατά τη γνώμη μου, δεν θα πρέπει να παρεκκλίνουμε πολύ από την απόφασή μας του Δεκεμβρίου. Πριν καταλήξουμε σε οποιαδήποτε απόφαση το Μάρτιο, θα πρέπει να εξετάσουμε τα νέα στοιχεία και τις προβλέψεις. Η κατάσταση σήμερα είναι πολύ πιο αβέβαιη από ό,τι την προηγούμενη εβδομάδα. Κατά την άποψή μου, οι καθοδηγητικές ενδείξεις μας (forward guidance), όπως θα επανεξεταστούν με βάση τα νέα στοιχεία που θα έχουμε το Μάρτιο, θα πρέπει να αποτελέσουν τον οδηγό μας: θα πρέπει να διατηρήσουμε τη χρονική αλληλουχία που έχουμε εξαγγείλει και να εξετάσουμε προσεκτικά κατά πόσον πληρούνται οι προϋποθέσεις που έχουμε θέσει, προτού αποφασίσουμε μεταβολή της κατεύθυνσης της νομισματικής μας πολιτικής.

Γενικότερα, δεν είμαι καθόλου σίγουρος ότι οι αποπληθωριστικές τάσεις που επικρατούσαν επί σειρά ετών πριν από την πανδημία έχουν αλλάξει δραστικά λόγω της πανδημίας. Είχαμε απλώς μια σειρά από ισχυρές διαταραχές από την πλευρά της προσφοράς και, επιπλέον σήμερα, ένα γεωπολιτικό σοκ. Η νομισματική πολιτική δεν είναι κατάλληλη για την αντιμετώπιση αυτών των διαταραχών. Μπορεί να το κάνει, αλλά με πολύ υψηλό κόστος σε όρους προϊόντος και απασχόλησης. Γι' αυτό συνιστώ μια προσεκτική στάση.

Ε: Ωστόσο η κατάσταση στην Ουκρανία θα αντικατοπτρίζεται στις προβλέψεις σας;

A: Ναι, νομίζω ότι πρέπει να λάβουμε υπόψη την κατάσταση στην Ουκρανία, η οποία αναμένεται να έχει πρωτογενείς και δευτερογενείς επιδράσεις. Δεν γνωρίζουμε τι είδους κυρώσεις θα υπάρξουν μεσοπρόθεσμα. Η αβεβαιότητα αυξάνεται, επομένως οι προβλέψεις μας οπωσδήποτε θα πρέπει να λάβουν υπόψη αυτή την κατάσταση που επιδεινώθηκε πρόσφατα.

Ε: Η ΕΚΤ δεν προσδιόρισε πότε θα λήξει το Πρόγραμμα Αγοράς Τίτλων (APP), αλλά κάποιοι συνάδελφοί σας έχουν μιλήσει ανοιχτά για τη λήξη του. Πιστεύετε ότι ήρθε η ώρα;

A: Νομίζω ότι θα ήταν πρόωρο να πω οτιδήποτε αν δεν δούμε πρώτα τα στοιχεία και τις νέες προβλέψεις. Κρίνοντας με βάση τα σημερινά δεδομένα, θα προτιμούσα να συνεχιστεί το APP και μετά το Σεπτέμβριο, τουλάχιστον μέχρι το τέλος του έτους, παρά να επισπευσθεί η λήξη του. Αυτό είναι μέρος της προσεκτικής στάσης την οποία προανέφερα.

Ε: Συνεπώς θα διατηρούσατε τις καθοδηγητικές ενδείξεις ως έχουν, πράγμα το οποίο de facto σημαίνει συνέχιση του APP μέχρι το τέλος του έτους;

A: Ναι, ακριβώς. Πρέπει να διατηρήσουμε την ευελιξία μας. Αυτό είναι το πιο κρίσιμο στοιχείο στην παρούσα συγκυρία. Οι συνάδελφοι που αναφέρατε μίλησαν πριν από την κρίση στην Ουκρανία, αν θυμάμαι καλά.

Ε: Τι εννοείτε λέγοντας ευελιξία στην προκειμένη περίπτωση;

A: Στις συζητήσεις μας Στο Διοικητικό Συμβούλιο μιλάμε για ευελιξία και δυνατότητα επιλογής, το οποίο σημαίνει ότι διατηρούμε ανοιχτές όλες τις επιλογές μας. Δεν ξέρουμε τι είδους κυρώσεις θα υπάρξουν.

Ε: Ώστε στη συγκεκριμένη περίπτωση ευελιξία σημαίνει να μην ανακοινωθεί στις 10 Μαρτίου η λήξη του APP. Σωστά;

A: Ναι, δεν θα ήμουν υπέρ του να ανακοινωθεί το Μάρτιο η λήξη του APP.

Ε: Κάνατε ήδη λόγο για τις προβλέψεις. Ωστόσο, αυτές έχουν πέσει αρκετά έξω πρόσφατα. Προφανώς είναι δύσκολο τα οικονομετρικά υποδείγματα να προβλέψουν την παρούσα κατάσταση. Γιατί λοιπόν να δίνουμε τόση έμφαση σε κάτι που έχει αποδειχθεί αναξιόπιστο;

A: Έχω εμπιστοσύνη στα στελέχη μας μας τόσο σε επίπεδο ΕΚΤ όσο και σε επίπεδο εθνικών κεντρικών τραπεζών. Η πρόβλεψη του πληθωρισμού δεν είναι εύκολο εγχείρημα. Τα Οικονομικά δεν είναι μια αυστηρά θετική επιστήμη, το ίδιο ισχύει και για τη νομισματική πολιτική. Είναι και τέχνη και επιστήμη. Ποιος θα μπορούσε να φανταστεί ότι θα είχαμε πανδημία; Ποιος θα μπορούσε να φανταστεί ισχυρές διαταραχές από την πλευρά της προσφοράς; Και τώρα έχουμε μια γεωπολιτική διαταραχή που πλήττει την πλευρά της προσφοράς. Δεν μπορούσαμε να το φανταστούμε. Σήμερα υπάρχει αβεβαιότητα, που δεν μπορεί να ενσωματωθεί στα οικονομετρικά μας υποδείγματα. Δεν είναι κάτι που έχει σχέση με την ικανότητα των στελεχών μας. Έχουμε τα καλύτερα υποδείγματα στον κόσμο και την καλύτερη επιστημονική υποστήριξη στον κόσμο, αλλά η πρόβλεψη του πληθωρισμού εξακολουθεί να μην είναι μια αυστηρά θετική επιστήμη και εμπεριέχει στοιχεία αξιολογικής κρίσης. Αυτό προσπαθούμε να κάνουμε στο Διοικητικό Συμβούλιο.

Ε: Ένα σημείο της ανακοίνωσης φαίνεται κάπως ξεπερασμένο, δηλαδή το σημείο όπου λέτε ότι τα επιτόκια αναμένεται να παραμείνουν «στο σημερινό επίπεδο ή χαμηλότερα». Δεδομένου ότι η αγορά αναμένει ακόμη και αύξηση επιτοκίων, θα ήσασταν υπέρ του να αφαιρεθεί τουλάχιστον η φράση «ή χαμηλότερα»;

A: Ναι, δεν νομίζω ότι αυτή η φράση εξυπηρετεί πλέον κάποιο σκοπό. Θα μπορούσαμε να την απαλείψουμε.

Ε: Θα φτάνατε στο σημείο να πείτε «ή υψηλότερα»;

A: Θα απέφευγα κάτι τέτοιο. Δεν ξέρουμε τι επιδράσεις θα μπορούσε να έχει, αποπληθωριστικές επιδράσεις πριν από το μεσοπρόθεσμο ορίζοντα. Οι αγορές παρουσιάζουν μεταβλητότητα - οι σχετικοί δείκτες έχουν αυξηθεί τις τελευταίες 2-3 ημέρες - και θα απέφευγα να επιτείνω αυτή τη μεταβλητότητα.

Ε: Ορισμένοι συνάδελφοί σας μίλησαν ανοιχτά για αύξηση των επιτοκίων το τέταρτο ή ακόμα και το τρίτο τρίμηνο του έτους, και μάλιστα ένας την προσδιόρισε και ποσοτικά: 25 μονάδες βάσης. Πότε εκτιμάτε ότι η ΕΚΤ θα αυξήσει τα επιτόκια και πόσο;

A: Η αξιοπιστία της ΕΚΤ είναι εξαιρετικά σημαντική. Προς το παρόν, τα διαθέσιμα στοιχεία - και με αυτό εννοώ τις δευτερογενείς επιδράσεις, τις προσδοκίες για την αγορά εργασίας και για τον πληθωρισμό - δείχνουν ότι μεσοπρόθεσμα οι προσδοκίες είναι σταθεροποιημένες σε επίπεδο πληθωρισμού 2% ή χαμηλότερο. Αυτό δεν έχει αλλάξει. Αν αλλάξει, δεν θα δίσταζα να υποστηρίξω μια μεταβολή της κατεύθυνσης της νομισματικής μας πολιτικής. Αλλά δεν θεωρώ ότι αυτό είναι αναγκαίο τώρα. Αντίθετα, πρέπει να επιδείξουμε ψυχραιμία και να προσπαθήσουμε να εξετάσουμε πολύ προσεκτικά όλα τα διαθέσιμα στοιχεία.

Ε: Άλλη μία φράση που θα μπορούσε να αποδειχθεί προβληματική είναι το «λίγο πριν», που σηματοδοτεί τη χρονική απόσταση μεταξύ της λήξης του APP και της αύξησης των επιτοκίων. Ένας συνάδελφός σας είπε ότι ήρθε η ώρα να απαλειφθεί η λέξη «λίγο», επειδή δημιουργεί ανεπιθύμητες προσδοκίες για μια επικείμενη απόφαση μεταβολής των επιτοκίων. Πιστεύετε ότι θα ήταν σκόπιμο να αλλάξει το λεκτικό;

A: Μια τέτοια αλλαγή θα με έβρισκε σύμφωνο, γιατί θα ενίσχυε την ευελιξία μας και θα διεύρυνε τις επιλογές μας.

Ε: Όταν φτάσει η στιγμή να γίνει αύξηση επιτοκίων, πιστεύετε ότι θα ήταν ωφέλιμο, π.χ. από άποψη χρηματοπιστωτικής σταθερότητας και περιορισμού των παρενεργειών που προκαλούν τα αρνητικά επιτόκια, να οριστεί μηδενικό επιτόκιο στη διευκόλυνση αποδοχής καταθέσεων και να μειωθεί η διαφορά του από το επιτόκιο των πράξεων κύριας αναχρηματοδότησης, διαφορά που διευρύνθηκε πριν από έξι χρόνια;

A: Δεν το έχω σκεφτεί και δεν το έχουμε συζητήσει. Μπροστά μας έχουμε μια συσταλτική μεταβολή της νομισματικής πολιτικής που θα λάβει χώρα μέσω της αποπληρωμής των TLTRO, γιατί οι πολύ ευνοϊκές συνθήκες επιτοκίων πιθανότατα θα πάψουν να υπάρχουν τον Ιούνιο. Και τότε πιθανόν θα αρχίσουν να καταγράφονται αποπληρωμές TLTRO, οπότε θα έχουμε de facto συσταλτική μεταβολή της νομισματικής πολιτικής και μείωση του μεγέθους του ισολογισμού του Ευρωσυστήματος.

Ε: Πιστεύετε ότι θα ήταν σκόπιμο η επάνοδος του επιτοκίου της διευκόλυνσης αποδοχής καταθέσεων στο 0% να γίνει με ταχύτερο ρυθμό από ό,τι είχε γίνει η μείωσή του;

A: Δεν έχουμε εξετάσει τα υπέρ και τα κατά μιας γρήγορης έναντι μιας σταδιακής σύγκλισης προς το μηδέν.

Ε: Ορισμένοι παρατηρητές των κινήσεων της ΕΚΤ πιστεύουν ότι θα ήταν σκόπιμο να επαναφέρετε το επιτόκιο της διευκόλυνσης αποδοχής καταθέσεων στο 0% και στη συνέχεια να σηματοδοτήσετε μια παύση. Θα ήταν εφικτό κάτι τέτοιο;

A: Αυτό δεν είναι κάτι που μας απασχολεί άμεσα και δεν το έχουμε σκεφτεί στο Διοικητικό Συμβούλιο ούτε στην ανάλυση που πραγματοποίησαν τα στελέχη της Τράπεζας της Ελλάδος.

Ε: Πιστεύετε ότι το Μάρτιο πρέπει να αλλάξετε τον πολλαπλασιαστή που εφαρμόζεται στο πλαίσιο του συστήματος δύο βαθμίδων για τον εκτοκισμό των καταθέσεων στη διευκόλυνση αποδοχής καταθέσεων;

A: Δεν νομίζω ότι είναι η κατάλληλη στιγμή για μια τέτοια κίνηση. Δεν είναι άμεσο μέλημά μας να αλλάξουμε αυτόν τον πολλαπλασιαστή.

Ε: Πώς λαμβάνετε υπόψη στις αποφάσεις σας το κόστος στέγασης, το οποίο σήμερα θα είχε σημαντική αυξητική συμβολή στον πληθωρισμό;

A: Το ερώτημα είναι: πρόκειται για στοιχείο του πληθωρισμού ή για μια μη επαναλαμβανόμενη επίδραση; Νομίζω ότι ισχύει το δεύτερο. Όταν ενσωματώσουμε κατάλληλα το κόστος στέγασης στις μετρήσεις του πληθωρισμού, ενδεχομένως θα σημειωθεί μια μη επαναλαμβανόμενη επίδραση και όχι συνεχής. Δεν θα προκαλούσε συνεχή άνοδο του γενικού επιπέδου των τιμών. Δεν νομίζω ότι είναι τόσο σοβαρό επιχείρημα για να αλλάξουμε την προσέγγισή μας.

Όσον αφορά τις εξελίξεις του πληθωρισμού, δεν θα πρέπει να μας διαφεύγουν οι γενικότερες τάσεις που επικρατούν. Πριν από την πανδημία, λέγαμε ότι υπάρχουν διαρθρωτικοί παράγοντες που διατηρούν τον πληθωρισμό σε πολύ χαμηλά ή και αρνητικά επίπεδα. Γι' αυτό και το «φυσικό» πραγματικό επιτόκιο είναι αρνητικό. Προσπαθώ να καταλάβω τι έχει αλλάξει. Δεν είμαι σίγουρος ότι, λόγω της πανδημίας, η τάση αποπληθωρισμού έχει μετατραπεί σε τάση πληθωρισμού. Παρατηρούμε διαφορετικές τάσεις στις επενδύσεις ή στην αποταμίευση; Έχει εξαφανιστεί η υπερβολική συσσώρευση αποταμιεύσεων; Έχει αλλάξει ο ρυθμός μεταβολής της παραγωγικότητας λόγω του ψηφιακού μετασχηματισμού; Ποιες επιδράσεις έχει η πράσινη μετάβαση; Αυτά τα ερωτήματα είναι πιο σημαντικά από το κόστος στέγασης.

Ε: Ποια είναι η άποψή σας για τον «πράσινο» πληθωρισμό (greenflation), όπως ονομάζεται;

A: Σύμφωνα με μελέτες της Τράπεζας της Ελλάδος, μακροπρόθεσμα η πράσινη ενέργεια θα οδηγήσει σε χαμηλότερο ενεργειακό κόστος σε σύγκριση με τα ορυκτά καύσιμα. Αλλά μέχρι τότε, υπάρχει μια μετάβαση και έχουμε κάνει ένα μικρό λάθος σ’ αυτή τη μετάβαση. Επιβάλαμε – και ορθώς – πολύ φιλόδοξους στόχους για την πράσινη ενέργεια, αλλά δεν διασφαλίσαμε επαρκείς δυνατότητες αποθήκευσης για αυτή την πράσινη ενέργεια. Αυτός είναι ίσως ο παράγοντας που δημιουργεί το υψηλό κόστος μετάβασης και εξηγεί την εξάρτησή μας από το φυσικό αέριο.